Как изменились мотивы делистинга российских компаний в кризис?

Рост числа добровольных делистингов на российском фондовом рынке в последние годы актуализирует вопрос о факторах, определяющих решения компаний об уходе с биржи, особенно в условиях кризисных изменений экономической среды. Цель настоящего исследования заключается в идентификации факторов добровольного делистинга российских компаний и оценке изменения их значимости в периоды пандемии COVID-19 и после начала специальной военной операции. Теоретической основой работы выступают подход баланса выгод и издержек публичного статуса компании (cost-benefit trade-off), а также положения агентской теории корпоративных финансов. Эмпирический анализ выполнен на выборке из 118 российских публичных компаний за период 2015–2023 гг., включающей 21 случай делистинга. Для проверки гипотез использована панельная пробит-модель со случайными эффектами, позволяющая оценить влияние финансовых и нефинансовых факторов на вероятность ухода компании с биржи.

Результаты исследования показывают, что в докризисный период основными факторами добровольного делистинга российских компаний выступали низкая ликвидность акций и недооцененность бизнеса рынком, что согласуется с рассмотренными в литературе мотивами ухода компаний с фондового рынка. Однако в кризисные периоды, охватывающие пандемию COVID-19 и период после начала СВО, значимость традиционных финансовых детерминант существенно снижается. Полученные результаты свидетельствуют о том, что решения о делистинге в условиях кризиса в большей степени определяются нефинансовыми факторами, включая смену состава ключевых акционеров. Это указывает на трансформацию мотивов ухода компаний с фондового рынка и ограниченность классических моделей делистинга при анализе кризисных периодов. Практическая значимость исследования заключается в возможности использования выявленных закономерностей для оценки риска делистинга российскими инвесторами, аналитиками и другими участниками рынка.

1. Андрукович, П. Ф. (2019) Динамика котировок акций при их листинге и делистинге. Журнал новой экономической ассоциации, 4 (44), 50–76. https://doi.org/10.31737/22212264-2019-44-4-2.

2. Кизько, И. П., Черкасова, В. В., & Григорьева, С. А. (2023). Добровольный делистинг российских компаний на разных этапах жизненного цикла. Корпоративные финансы, 1 7 (2), 39–49. https://doi.org/10.17323/j.jcfr.2073-0438.17.2.2023.39-49.

3. Рогова, Е. М., & Белоусова, М. В. (2021) Рыночная реакция на делистинг на биржах России. Корпоративные финансы, 15 (3), 14–27. https://doi.org/10.17323/j.jcfr.20730438.15.3.2021.14-27.

4. Achleitner, A. K., Günther, N., Kaserer, C., & Siciliano, G. (2014). Real earnings management and accrual-based earnings management in family firms. European Accounting Review, 23 (3), 431–446. https://doi.org/10.1080/09638180.2014.895620.

5. Agyei-Boapeah, H., Wang, Y., & Tunyi, A. (2019). Intangible investments and voluntary delisting: Mass exodus of Chinese firms from US stock exchanges. International Journal of Accounting and Information Management, 2 7 (2), 224–243. https://doi.org/10.1108/IJAIM-12-2017-0146.

6. Balios, D., Papageorgiou, A., & Pasiouras, F. (2015). The impact of delisting on firm performance: Evidence from Greece. International Review of Financial Analysis, 41 , 1–15.

7. Bartlett, R. P. (2009). The influence of the Sarbanes-Oxley Act on the going-private decision. Journal of Business and Economics, 60 (2), 123–145.

8. Becker, B., & Pollet, J. (2008). Financial statement comparability and corporate governance. Journal of Accounting and Economics, 4 6 (2), 219–237.

9. Bessler, W., Beyenbach, J., Rapp, M. S., & Vendrasco, M. (2023). Why Do Firms Downlist or Exit from Securities Markets? Evidence from the German Stock Exchange. Review of Managerial Science, 1 7 (4), 1175–1211. https://doi.org/10.1007/s11846-022-00554-4.

10. Bharath, S., & Dittmar, A. (2010). Why do firms use private equity to opt out of public markets? Review of Financial Studies, 23 (5), 1771–1818. https://doi.org/10.1093/rfs/hhq016.

11. Bortolon, P., & da Silva Junior, J. (2015). The effects of going dark on fi rm value: Evidence from Brazil. Emerging Markets Finance and Trade, 51 (6), 1234–1249.

12. Brau, J. C., & Fawcett, S. E. (2006). Initial public offerings: An analysis of theory and practice. The Journal of Finance, 61 (1), 399–436. https://doi.org/10.1111/j.15406261.2006.00840.x.

13. DeAngelo, H., DeAngelo, A., & Rice, E. (1984). Going private: Minority freeze outs and stockholder wealth. Journal of Law and Economics, 2 7 , 367–401. https://doi.org/10.1086/467070.

14. Engel, E., Hayes, R. M., & Wang, X. (2007). The Sarbanes-Oxley Act and fi rms’ goingprivate decisions. Journal of Accounting and Economics, 44 (1–2), 116–145. https://doi.org/10.1016/j.jacceco.2006.07.002.

15. Halpern, P., Kieschnick, R., & Rotenberg, W. (1999). On the heterogeneity of leveraged going private transactions. Review of Financial Studies, 12 (2), 281–309. https://doi.org/10.1093/rfs/12.2.281.

16. Kim, W. S., & Lyn, E. O. (1991). Going private: Corporate restructuring under information asymmetry and agency problems. Journal of Business Finance & Accounting, 1 8 (5), 637–648.

17. Kieschnick, R. (1998). The costs of going public. Journal of Financial Economics, 50 (1), 1–25.

18. Lagoarde-Segot, T., & Lucey, B. (2008). Efficiency in emerging markets Evidence from the MENA region. Journal of International Financial Markets, Institutions and Money, 1 8 (1), 94–105. https://doi.org/10.1016/j.intfi n.2006.06.003.

19. Lehn, K., & Poulsen, A. (1989). Free cash flow and stockholder gains in going private transactions. Journal of Finance, 44 , 771–787.

20. Leuz, C., Triantis, A., & Wang, T. Y. (2008). Why do fi rms go dark? Causes and economic consequences of voluntary SEC deregistrations. Journal of Accounting and Economics, 45 (23), 181–208.

21. Li, L., Song, F. M., & Zhang, J. (2023). IPO underpricing and limited attention: Theory and evidence. Journal of Banking & Finance, 150 , 106552. https://doi.org/ 10.1016/j.jbankfin.2023.106932.

22. Magni, D., Morresi, O., Pezzi, A., & Graziano, D. (2022). Defining the Relationship Between Firm’s Performance and Delisting: Empirical Evidence of Going Private in Europe. Journal of the knowledge economy, 13 (3), 2584–2605. https://doi.org/10.1007/s13132-02100806-w.

23. Macey, J., O’Hara, M., & Pompilio, D. (2008). Down and out in the stock market: The law and economics of the delisting process. Journal of Law and Economics, 51 (4), 683–713.

24. Marosi, A., & Massoud, N. (2007). Why do fi rms go dark? Journal of Financial and Quantitative Analysis, 42 (2), 421–442. https://doi.org/10.1017/S0022109000003331.

25. Martinez, J. I., & Serve, M. (2011). The impact of going-private transactions on fi rm performance: Evidence from Latin America. Emerging Markets Review, 12 (3), 295–314.

26. Maupin, R. J., Bidwell, C. M., & Ortegren, A. K. (1984). An empirical investigation of the characteristics of publicly-quoted corporations which change to closely-held ownership through management buyouts. Journal of Business Finance and Accounting, 11 (4), 435–450.

27. Mehran, H., & Peristiani, S. (2010). Financial disclosure and the going-private decision. Journal of Financial Intermediation, 19 (3), 293–320.

28. Meluzin, T., Zinecker, M., & Laciak, M. (2016). Going public: Key factors to consider by IPO candidates on emerging markets of Poland and the Czech Republic. Engineering Economics, 2 7 (4), 392–404. https://doi.org/10.5755/j01.ee.27.4.14755.

29. Myers, S. C., & Majluf, N. S. (1984). Corporate financing and investment decisions when fi rms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics, 13 (2), 187–221.

30. Nguyen, H. H., Ngo, V. M., & Tran, A. N. T. (2021). Financial performances, entrepreneurial factors and coping strategy to survive in the COVID-19 pandemic: case of Vietnam. Research in international business and finance, 5 6 , 101380. https://doi.org/10.1016/j.ribaf.2021.101380

31. Opler, T., & Titman, S. (1993). The determinants of leveraged buyout activity: Free cash flowvs. financial distress costs. Journal of Finance, 4 8 (5), 1985–1999.

32. Pagano, M., Panetta, F., & Zingales, L. (1998). Why do companies go public? An empirical analysis. Journal of Finance, 53 (1), 27–64.

33. Pour, E. K., & Lasfer, M. (2013). Why do companies delist voluntarily from the stock market? Journal of Banking and Finance, 3 7 , 4850–4860. https://10.1016/j.jbankfin.2013.08.022.

34. Pownall, G., & Wieczynska, M. (2012). Mandatory IFRS reporting around the world: Early evidence on the economic consequences. Journal of Accounting Research, 50 (1), 1–38.

35. Raynor, B. (2022). The shadow of sanctions: Reputational risk, financial reintegration, and the political economy of sanctions relief. European Journal of International Relations, 2 8 (3), 696–721.

36. Renneboog, L., Simons, T., & Wright, M. (2007). Why do public fi rms go private in the UK? Journal of Corporate Finance, 13 (4), 591–628.

37. Ross, S. A. (1977). The determination of financial structure: The incentive-signalling approach. The Bell Journal of Economics, 8 (1), 23–40.

38. Thomsen, S., & Vinten, G. (2014). The decision to delist: International empirical evidence. In Going Private (p. 117–155). Springer.

39. Vulcheva, M. (2011). The effects of going dark on fi rm value: Evidence from the UK. International Review of Financial Analysis, 20 (4), 235–247.

40. Vulcheva, M., Gutierrez, E., & Rykaczewski, M. (2026). European Firms’ Delisting Around Major Regulatory Shocks: The Cost-Benefit Tradeoff of the Financial Services Action Plan. Journal of International Accounting Research, 25 (1), 79–103. https://doi.org/10.2308/JIAR-2024-030.

41. Weir, C., Laing, D., & Wright, M. (2006). Incentive effects, monitoring mechanisms and the market for corporate control: An analysis of the factors affecting public to private transactions in the UK. Journal of Business Finance and Accounting, 32 (5–6), 909–943.

42. Weir, C., Wright, M., & Scholes, L. (2008). The decision to delist: International empirical evidence. International Review of Financial Analysis, 1 7 (5), 1036–1055.

43. Yang, S. Y. (2006). The impact of going private on fi rm performance: Evidence from Taiwan. Pacific-Basin Finance Journal, 14 (4), 365–384.